圖(1)如何掌握市場週期：實踐篇
前言
在本系列文章的前兩篇中，我們已深入探討了市場週期的「理論基礎」及其「應用方法」，並詳細分析了週期與鐘擺理論的差異，以及如何根據個人條件適當應用這些理論以優化投資策略。本文，作為「實踐篇」，將專注於市場週期具體應用技巧的深度探討，特別是如何應對不同時間尺度的週期——短期、中期與長期。
本篇文章將分享筆者個人市場操作經驗與方法，目的是希望讀者能從中學習到實用的策略並獲得深入的洞見，以便更靈活地應對市場的變動。在吸收了這些寶貴經驗後，讀者應依據個人的投資風格及當前市場環境，進一步發展並定制適合自己的資金配置和操作策略。
探討市場週期的組成因子
要有效實踐市場週期理論，首要步驟是深入理解短期、中期及長期週期之間的相互作用及其基本要素。透過建立一個全面的週期觀點，我們才能具體探索其在實際投資中的應用。
週期與趨勢之間的相互影響
市場中的短期、中期及長期趨勢並非孤立存在，它們是相互糾纏且相互影響的。短期波動可能觸發中期趨勢的調整，而這些調整則可能深遠地影響長期趨勢，共同促成市場的波動。這些動態的關係可透過下方圖解清晰呈現。
圖(2)短中長期趨勢的相互關係
週期的組成要素
產業的形成並非單一公司的獨立成就，而是眾多產業同行及競爭對手通過彼此的互動和交織構成的一個複雜系統。當我們將這種二維的週期關係拓展至三維空間，可以展示如下圖所示的產業結構。
圖(3)產業結構與公司間的競合關係
在此圖中，不同的公司共同塑造出各個產業，形成一個多維的結構。這些產業間，特別是在上下游供應鏈中，往往會展現出相似的趨勢。
透過掌握這些構成市場週期的關鍵要素及理解不同週期間的因果關係，我們能更精確地預測及應對市場週期的變化。接下來的部分將詳細解析這些關鍵因素。
長期週期與趨勢
如前所述，短期週期與趨勢共同構成了中期週期，進而形成了長期週期與趨勢。其中，長期市場週期是經濟學者特別關注的領域，它不僅反映了產業間自然形成的趨勢，還深受地區性因素及政府政策的影響。
圖(4)長期週期趨勢展示
長期經濟週期的形成，一半由地區性因素主導，另一半則由全球性趨勢產生。以下將分別說明這兩方面的影響。
地區性影響因素
人口對產業的影響
人口變化是長期週期的關鍵因素之一。經濟活動依賴人口的參與：沒有消費需求就無法推動供給活動。關於人口趨勢與產業趨勢的更多分析，請參見我的另一篇文章：掌握人口分布，把握產業趨勢。
人口下降將導致勞動力和消費需求減少，進而抑制經濟增長。以日本為例：
日本
- 少子化導致出生率下降，造成勞動力短缺，限制經濟潛能。
- 人口老齡化推高社會保障成本，壓縮政府財政空間，同時降低消費需求。
- 面對國際競爭和產業外移，製造業競爭力下降。
- 人口減少和老齡化，加之薪資增長緩慢，內需疲軟。
- 公共債務高企，限制政府經濟刺激政策的空間。
人口結構的變化不僅對總體經濟產生影響，還會對特定產業造成重大影響。例如，人口老化會影響勞動力供應，導致物價上漲而不利民間消費，但卻有利於醫療保健和養老產業的需求。
此外，人口結構的改變對需求面也有重大影響，例如不利於房地產產業。產業發展高度集中在都會區，城鄉差距大。總人口的變化將影響整體房地產的需求。由於產業高度集中於都會區，都會區的房地產仍有剛需推動，而鄉鎮地區的住宅需求則會因人口外移而逐漸減少。參考下圖，日本房價指數變化。
圖(5)日本房價指數（資料來源：MacroMicro）
文化對產業的影響
文化對經濟活動及產業發展具有深遠影響。例如，亞洲地區大多重視教育，使補教業在過去非常興盛，並且出現了許多書局。同樣，飲食習慣也催生了許多小吃和手調飲業。
隨著社會老年化，年輕人外移導致偏鄉地區的產業發展受限，但宮廟卻越來越多，顯示出民間習俗對產業的持續影響力。
城鄉發展差距大使得年輕人只能向都會區發展，但高房價又迫使他們來回於郊區通勤或者直接從事偏鄉低薪工作。因此，年輕人不得不選擇不婚不生，這也形成了一種新的文化趨勢。
經濟政策的影響
除了人口因素外，一國的興衰與其經濟政策和社會制度密切相關。當國家過度依賴資本利得而忽視實體經濟的發展時，經濟衰退往往隨之而來。以下是一些因政策失誤導致經濟衰退的案例：：
委內瑞拉
- 過度依賴石油出口，缺乏其他實體經濟部門的發展。
- 政府過度依賴石油收入，未進行必要的經濟多元化改革。
- 實施錯誤的資本控制和貨幣政策，導致高通膨和資本外逃。
希臘
- 長期過度借貸，導致公共債務急劇上升。
- 經濟過度依賴旅遊業和公共服務，製造業和工業發展薄弱。
- 政府支出遠超收入，導致財政赤字居高不下。
- 經濟繁榮時期未進行結構性改革，缺乏經濟增長的可持續性。
西班牙和愛爾蘭
- 資本大量流入房地產市場，導致房價急劇上升，最終泡沫破裂。
- 家庭和企業過度借貸，銀行貸款標準放寬。
- 經濟過度依賴金融市場與資本利得，忽視了實體經濟的多元化發展。
全球因素的影響
通貨膨脹
長期經濟週期受到多種全球性因素的影響，包括通貨膨脹、科技進步和地緣政治風險等。通貨膨脹，即貨幣供應的增加，導致消費能力下降，這一現象在近年來尤為明顯。然而，值得注意的是，股市的長期上升趨勢並不總是與經濟成長同步。通貨膨脹也是推動股市上升的一個因素，因為隨著更多貨幣流通，貨幣價值貶值，資產價格因此上升。
國際情勢對經濟的影響
國際情勢的變動對經濟發展具有深遠影響，其中「修斯里德的風險」便是一個關鍵例證。這一國際關係理論描述了當一個崛起的大國挑戰現有霸權國家時，兩者可能因競爭而導致嚴重衝突的風險。古希臘歷史學家修斯里德在《伯羅奔尼撒戰爭史》中指出，強國的崛起常引起其他強國的擔憂，從而使戰爭幾乎成為不可避免。
近年來，中國的迅速崛起在全球經濟和軍事方面挑戰了現有的國際秩序，特別是引起了美國及其盟國的警惕和對抗。這種國際競爭不僅加劇了地緣政治的緊張，也增加了全球投資環境的不確定性，加速了外資撤離。此外，中國國內的房地產市場過熱及其後的調整亦對經濟增長造成壓力。
1990 年代的日本面臨類似的國際經濟挑戰。當時，由於全球經濟的變化及國內政策的失誤，日本經濟進入了長期的停滯期。這表明國際因素可以顯著影響一國的經濟週期，甚至導致長期的經濟衰退。
科技改變
科技的變革對長期週期的影響尤為顯著，例如網路、智慧型手機以及現今人工智能的興起，這些新技術不僅改變了我們的日常生活，更徹底顛覆了全球產業發展的格局。隨著這些技術的普及和進步，全球經濟結構和勞動市場都發生了根本性的轉變。
現今的AI已從單一技術發展成為推動多個產業革新的關鍵動力。從生成式內容衍生出的更多應用，如邊緣AI、自動生成影片等，不僅改變了媒體和娛樂產業的生產方式，也對教育、醫療和製造業產生了深遠影響。AI 的應用使得大數據變得更加有價值，企業能夠利用 AI 工具來優化決策過程，提升操作效率，並創造出前所未有的客戶體驗。
隨著智慧製造的發展和機器人技術的成熟，我們已經能夠看到這些技術如何實際應用並影響日常生活。這些技術的應用不再僅限於工業生產線，其範圍已擴展到家庭、醫療和服務業等多個領域。這些變革顯示了科技不僅推動了產業升級，也逐步塑造了一個高度自動化和智能化的未來社會。
因此，即使現今的 AI 概念股存在過熱的風險，或許會再一次形成過去的網路泡沫，但不可否認的是，人工智能和相關技術已經成為推動全球長期經濟趨勢的核心力量，這也是現今最為明顯的長期週期趨勢。
中期週期與趨勢
霍華德·馬克斯認為，長期週期可能持續數十年甚至更久，因此在長期週期中進行有效的資本配置十分困難。這意味著長期週期主要在於掌握趨勢，而難以準確預測其拐點。
相比之下，中期週期較易確認其拐點。中期市場週期通常持續數月至數年，並且受到科技創新、政策變動或特殊事件的影響。
不同產業對中期週期的敏感度也各不相同。例如，建築業和房地產業往往對經濟政策和利率變化反應敏感，而科技產業則更受到技術進步和創新政策的影響。
質化與量化分析
以下探討兩種我個人常用的產業分析方法：「質化分析」與「量化分析」。其中，量化分析對於具備景氣循環週期的產業非常有效，而質化分析則較適用於科技業。這兩種分析方法分別舉例如下：
圖(6)質化與量化分析方法
質化分析
質化分析適合用來分析由事件驅動的中期週期轉折，如重大全球事件（例如政治動盪、自然災害或健康危機）。這些事件往往會改變市場的供需變化，引發市場的劇烈波動。即使這些事件不足以對市場造成實質性的改變，也可能會迅速改變市場的情緒，對各行各業產生不同程度的影響。以下列舉近五年的實例說明：
- 美中貿易戰：自 2018 年起，美國與中國之間的貿易戰逐漸升溫，導致全球供應鏈重新評估與調整。從關稅的實施到技術與供應鏈的分離，這些事件對許多產業（尤其是製造業和科技產業）造成直接影響。投資人在此期間需要特別關注政策動向及其對特定產業的影響，以抓住機遇或規避風險。
- 新冠病毒（COVID-19）疫情：新冠病毒疫情對全球市場造成重大衝擊。自 2020 年初起，隨著疫情的全球蔓延，各國實施封鎖措施，導致經濟活動暫停，尤其是旅遊和服務業受到嚴重打擊。因此，這段期間生技股與口罩概念股大漲。疫情期間也加速了遠程工作和電子商務等產業的成長，由於人力短缺，居家辦公需求大增，推高貨櫃航運需求，造成航運股大漲。此外，疫情暴露了全球供應鏈的脆弱性，推動企業加強供應鏈韌性和本地化生產的趨勢。
- 升息風險：通膨引發升息，升降息與原物料價格息息相關。升息會造成原物料價格疲弱，而降息則會推高原物料價格。
- 地緣政治風險：俄羅斯與烏克蘭的衝突對全球市場造成重大不確定性。衝突期間，俄羅斯作為全球主要的天然氣和石油供應國之一，地緣政治風險推高油價。俄羅斯和烏克蘭都是重要的糧食出口國，特別是小麥和玉米，因而造成食品原物料通膨。俄羅斯也是全球主要的鎳、鋁和鈀金屬供應國，不知讀者是否還記得妖鎳事件？
- 兩岸地緣政治風險：兩岸政治風險推高軍工股需求，同時 ECFA 效應遞減影響塑化股發展。新南向政策及全球供應鏈重組，亦讓部分產業進行轉移。
- 綠色能源轉型：台灣的非核家園政策、電力短缺及台電的十年電網韌性計畫，加上AI對重電股需求的增加，推升重電股的榮景。同時，也由於綠電缺乏，綠能產業從幾年前的風力及離岸風力產業，一直到台電用高價購買綠電，而帶動綠能售電業務。
以上說明通過「質性」研究的觀點，藉此得以了解中期週期的趨勢。
量化分析
量化分析與質化分析不同，主要是通過觀察財務數據，如公司的營收、毛利率的變化、合約負債的變化、應收賬款周轉天數、庫存周轉天數等，來交叉比對，推敲出產業的前景。以下是對各種量化指標的觀察，首先從個別公司可以觀察到如下信息：
- 公司的營收變化：營收的增加或減少最能反映公司的變化。相較於其他財務指標，營收數據每月公告，最能即時反映公司的營運狀況。若同產業的多家同類型公司的營收出現相同方向的變化，通常即可代表產業的可能變動方向。
- 毛利率變化：毛利率是公司盈利能力的重要指標。高毛利率表明公司在控制成本和定價策略上具有競爭優勢，毛利率的多寡也與公司獲利息息相關，因此毛利率的變化常常牽動著公司估值的改變。
- 合約負債的變化：合約負債是一家公司的領先指標，即公司的預收款項。合約負債增加，代表公司獲得更多的訂單與預付款項，下一季營收的高低通常與當季的合約負債有著正相關性。
- 應收賬款周轉天數：該數據反映公司收回賒銷款的效率。較短的周轉天數代表公司能快速回收資金，資金流動性較強；較長的周轉天數則表明公司收回賒銷款遇到困難，資金流動性變差。這類現金流狀況通常與公司的經營狀況最為相關，該數據若變差，可能也代表景氣正在惡化。
- 庫存周轉天數：庫存周轉天數衡量公司庫存的流動性。較短的周轉天數表明公司庫存管理有效，能快速將產品轉化為銷售。反之，較長的周轉天數則代表庫存積壓，產品滯銷。因此可通過分析庫存周轉天數，判斷公司產品的市場需求狀況。但庫存多也未必都是壞事，若庫存商品為景氣循環類的原料或商品，高庫存也可能帶來價差收益。例如，記憶體產品、原物料等標準品商品，不會因庫存積壓而隨時間流逝其商業價值，因此高庫存未必不好。
在由下而上判斷產業景氣時，筆者最常觀察的指標大概就是上述幾項。而其他如應收、應付賬款、現金流量、負債比率、股東權益報酬率等，雖與產業有一定的關聯性，但更多偏向公司本身的經營策略與能力，與產業景氣的相關性較低。
質化分析與量化分析的優缺點
質化分析與量化分析在不同的景氣循環階段各有優缺點。質化分析注重產業的前景，例如科技創新和新技術的應用，這在景氣擴張期尤為重要。當新技術出現或產業面臨重大變革時，質化分析能提供更全面的前瞻性見解。例如，科技產業在擴張期表現優異，此時質化分析能更好地捕捉市場的新趨勢和潛在機會。
另一方面，量化分析則注重產業的實質獲利，更關心該產業的安全邊際。景氣循環的衰退期，量化分析的優勢更為明顯。低估值且基本面良好的利基型產業在景氣衰退期間受到的影響相對較小，這些產業的股票往往會成為投資人的避風港。此外，民生消費類型的股票，由於消費降級反而會大受歡迎，此時量化分析能更準確地評估這些股票的價值。
質化分析的優點包括：
- 前瞻性強：能夠捕捉市場新趨勢和技術革新，抓住個股或產業的爆發期。
- 靈活性高：適合快速變化的產業，特別是科技和創新驅動的產業。
- 深度洞察：能夠深入了解市場動態和企業戰略，提供更深入的見解。
量化分析的優點包括：
- 數據驅動：依賴具體數據，投資結果更具客觀性和可靠性。
- 穩定性強：適合評估穩定和成熟的產業，特別是在景氣衰退期。
- 風險管理：通過分析大量數據，能夠形成較高的安全邊際，降低投資風險。
個人判斷中期週期的方法
個人對公司進行估值以及判斷中期週期的方法，主要是將質化分析和量化分析相結合進行綜合評估，如下圖所示。
圖(7)公司的估值方法與市場週期評估
上圖展示了個人分析方法的示意圖，由於圖片尺寸有限，無法展示更多的資訊。實際上，要評估一家公司及其所屬產業的週期，需要對大量資訊進行綜合評估。不僅要關注個別公司的新聞，還要了解該產業的相關新聞，是否有事件會造成利多或利空的影響。此外，還需評估供應鏈的新聞及數據，交叉比對所獲得的資訊的可靠性。這樣可以大幅提高投資決策的勝率。
短期週期與趨勢
短期的市場週期通常由單一事件或市場氛圍驅動。例如，公司財報、政策公告、公司重大訊息或突發事件等都可能對市場產生短期影響。這些事件常常引發市場的劇烈波動，而短期週期交易就是利用這些突發事件的波動，掌握事件型交易的機會。
在前文中提到的中期週期與趨勢的概念，同樣適用於短期週期。基本上，掌握短期週期與掌握中期週期的方法並沒有太大差別。唯一的不同在於，短期週期更關注「事件的影響力」，而相對忽略「公司獲利的基本面」；而中期週期則較為關注明確的趨勢，因此需要「事件」與「數據」相互配合，才能形成中期週期的趨勢。
短期週期最重要的便是「事件分析」，具體如下：
事件型交易
事件型交易是指投資人根據即將發生或剛剛發生的事件來進行交易決策。以下是掌握事件型交易的幾種方式：
- 基本面推動：公司財報的發布往往會導致其股票價格的劇烈波動。優於預期的財報會推動股價上漲，而差於預期的財報則會導致股價下跌。投資人可以根據對公司基本面的深入分析，猜測可能的結果以提前在財報公佈前佈局，並在財報發布後快速獲取價差收益。
- 政策推動：政策公告如利率變動或新法規的實施，也會對市場造成顯著影響。例如，利率上調可能對房地產和金融股產生負面影響，而利率下調則可能推動相關產業的上漲。投資人可以通過提前預測這些政策變動，或在事件發生後迅速做出交易決策，以獲取短期收益。
- 新產品、技術、商機推動：公司的新產品發布或技術突破，往往會對其股價產生積極影響。例如，一家科技公司推出具有革命性的新產品，可能會吸引大量投資人關注，推動股價上漲。投資人應密切關注公司動態，及時捕捉這些投資機會。
- 技術面推動：技術面因素如技術分析指標的突破，也會對短期市場走勢產生影響。技術分析工具如移動平均線、相對強弱指數（RSI）、布林帶等，能幫助投資人識別潛在的交易機會。例如，股價突破重要移動平均線，可能代表一波上漲行情的開始，投資人可以據此進行交易。
短期週期更重視市場氛圍
市場氛圍對短期週期的趨勢影響重大。市場氛圍指的是市場參與者的總體情緒和心理狀態，對短期市場走勢有著顯著影響。樂觀的市場氛圍通常會推動股價上漲，而悲觀的市場氛圍則常常會導致股價重挫。故善於做短線的投資人，通常只會在市場氛圍良好時進行投資，而在市場氛圍轉差時則會迅速收回資金。
短期週期的應對策略
- 靈活應變：短期市場波動較大，投資人需要保持高度的靈活性，隨時關注市場題材的變化。
- 重視技術分析：由於短期週期更關注於股價的關鍵價位，技術分析在短期（短線）操作中非常重要。
- 關注籌碼分析： 短期週期操作必須配合法人或大戶的資金流向，結合技術分析才能提高勝率。
- 情緒控制與風險管理：短期交易風險較高，心態不穩定或容易受情緒波動影響的投資人不適合短期操作。短期週期操作需要果斷與客觀，以避免作出非理性的決策。
總結：如何掌握市場週期
你必須掌握市場週期的節奏，這樣才能在市場低點買入，在高點賣出，而不是反過來。
——霍華德·馬克斯
成功的投資人往往希望比其他投資者領先一步，學會掌握市場週期便是達到高超投資技巧的關鍵。
本文建立在霍華·馬克斯《掌握市場週期》的見解之上，再加上個人的理解和看法，闡述如何掌握市場週期的實踐方法。關於「長期週期」、「中期週期」和「短期週期」，筆者個人偏好操作中期市場週期，原因說明如下。
短期週期的操作時間太短，可能在 2～3 天或一個星期內就結束。投資人通常在看到題材後，股價已經開始發動，導致無法及時上車。此外，屬於事件性操作的題材影響難以評估，因此無法精確掌握下車時間。
長期週期同樣難以掌握，因為操作的週期時間過長。即使能夠預測到長期週期的拐點，發酵時間可能拖延至兩三年後，投資人將難以承受等待的焦慮。例如，人口趨勢和房價趨勢，即使能判斷一些徵兆，如營建業開始轉型，但政策變動如「新青安」等可能會延後長期週期的拐點。
在《如何掌握市場週期：理論篇》一文中，我提到需要掌握「可控的市場週期」。這代表市場週期的長線趨勢是明確的，而中期週期正回檔至投資人可以介入的安全價位，這個週期點具有「低風險、高可靠性、高報酬」的特點。
因此，本文探討了短、中、長三類市場週期，並分別描述了不同週期時間長短的實踐方式。個人認為，能夠長期打敗市場的投資人，必定在一定程度上掌握了市場週期（無論是短、中或長期）。在第二篇文章《如何掌握市場週期：應用篇》中，我提到掌握市場週期需要「知己知彼，同時因地制宜」。掌握市場週期的關鍵並非能「猜中」市場的高低點，而是能夠時時把握住產業的成長機會進行投資，避開產業的衰退機會以減少虧損。能做到這種程度的投資人，不必如神一般精準地猜對大盤的高低點，而是能在不同產業週期之間靈活切換，實現追逐成長、避開衰退，長期多勝少敗，這才是個人所認為，也或許是霍華．馬克斯真正想表達的「掌握市場週期」的真正意涵。
以上總結了三篇《如何掌握市場週期》的內容，希望這些資訊對讀者有所幫助。
延伸閱讀
參考資料
- 《掌握市場週期》霍華．馬克斯
- 《掌握市場週期》市場的 7 種週期及 7 個體悟